2023년 6월 상승을 이어가는 나스닥 지수

지난 지면을 통해 2023년 하반기에 나스닥 100 지수 강세 흐름을 전망했었다. 나스닥 지수의 상승은 지금 새로운 강세장을 앞둔 전초전일까? 아니면 버블 마지막 불꽃일까? 이에 대한 해답을 찾기 위해 그동안 주식시장을 상승시킨 원인과 장기적 관점에서 이번 주식시장이 버블의 어느 단계에 해당되는지 알아보는 시간을 가져보려 한다.

 

먼저 2023년 하반기 미국주식 시장의 상승의 원동력이 될 ‘유동성’에 대해 알아보겠다. 2022년부터 지금까지 각국의 중앙은행은 인플레이션을 잠재우기 위해 기준금리 인상을 이어왔고, 이는 코로나19 이후 풀린 막대한 유동성을 축소시키는 결과를 불러왔다. 따라서 유동성에 대한 대중들의 관심도 멀어졌다. 2022년 하락장에서 간과했던 시장에 풀린 역대급 유동성이 앞으로 주식시장에 미치는 영향에 대해 살펴보자.

 

역대급 유동성의 반격이 시작되다

지난 2022년 3월 미국 연준이 첫 번째 금리인상을 단행한 이후 1년동안 가파르게 기준금리를 올리면서 자산시장에는 큰 충격이 있었다. 2022년 자산군별 YTD(연간수익률)를 살펴보면 미국 달러 그리고 일부 원자재를 제외하고 주식,채권, 금, 가상자산 등 모든 자산이 크게 하락했다.

 

특히 채권시장은 사상 최악의 해를 보냈다. 종류에 상관없이 잔존 만기가 초단기 채권을 제외하고 모든 채권이 손실을 입었기 때문이다. 특히 duration이 큰 장기채권의 손실이 심했는데, 대표적인 안전자산으로 여겨졌던 장기 미국채의 손실이 심했다.

 

은행들은 저금리 상황에서 수익을 위해 장기채권 비중을 늘려왔는데, 이게 화근이 돼 지난 2023년 3월 SVB(실리콘밸리뱅크) 등 미국 은행의 연쇄 파산과 유럽의 대형 투자은행 크레디트 스위스가 파산하며 UBS에 인수합병 되는 뱅크런 위기로 이어졌다.

 

은행 위기는 시중의 유동성을 빨아들여 신용경색을 불러오고 가계와 기업의 부채상환 압박을 통해 경기침체를 가속화 할 수 있다. 하지만 연준과 각국 중앙은행, 그리고 미국과 유럽 정부는 신속하게 이번 은행위기에 대응했다. 연준은 미국은행에 단기 유동성을 거의 무제한으로 제공하는 재할인창구(Discount Window) 대출과 BTFP(Bank Term Funding Program, 은행기간대출프로그램)을 통해 ‘최후의 대부자’를 자처했다.

 

유럽과 미국의 중앙은행은 통화스와프를 신속하게 확대하면서 미국의 무제한적인 유동성 제공이 유럽에도 영향을 받을 수 있게 조율했다. 현재 연준이 진행하고 있는 ‘Not QE(유사 양적완화)’는 전통적인 QE와는 다르지만 연준이 지원하는 금융기관에 한해서는 무제한 유동성을 공급하고 있다. 2022년 1년 동안 줄어든 연준의 대차대조표의 2/3에 해당하는 자금을 신속하게 은행에 지원한 것이다.

 

통화 긴축으로 발생된 유동성 감소로 인한 위기는 미국의 중대형 은행에서는 어느 정도 진정됐다. 앞으로 기준금리 인상을 멈춘다면 이는 그동안 줄여왔던 유동성의 귀환을 의미할 수 있다.

 

미국 달러의 M2 통화량으로 알아보는 유동성

현 시점에서 미국의 유동성이 과거 대비 어느 정도인지 파악하기 위해 미국의 M2 통화량 그래프를 분석해보자.

 

1) 전년 대비 M2 통화 증가율

 

전년 대비 M2 통화 증가율을 살펴보면 2022년이 역사적인 해였다는 걸 알 수 있다. 1960년 이후 미국의 M2 통화량은 전년 대비 줄어든 적이 없다. 1970년대 인플레이션 시기를 비롯해서 스태그플레이션, 오일 쇼크, IT 버블, 서브프라임 금융위기 모두 M2 통화량은 항상 전년 대비 늘었다.

 

IT 버블 이후 서브프라임 금융위기 직전(2001년~2008년)까지 미국의 M2는 연평균 5.5% 증가했다. 2008년 금융위기가 발생하자 이후 제로금리와 양적완화를 장기간 지속하면서 시중에 막대한 유동성을 공급했다. 2008년~2020년에 M2는 연평균 6.0% 증가했고 2001년~2008년 대비 연평균 0.5% 더 증가했다.

 

이후 코로나19 팬데믹 발생으로 인구와 물자의 이동이 제한되며 경기가 심각하게 침체됐다. 이때 연준이 푼 유동성을 보면 2021년 2월 기준 M2가 전년 대비 26.8% 증가했는데, 시중에 풀린 달러의 1/3은 최근 1년 사이 새로 발행한 화폐일 정도다. 이는 달러의 화폐가치 하락과 ‘하이퍼 인플레이션’에 대한 우려를 부르며, 주식과 부동산 등 자산 가격을 크게 상승시켰다.

 

2022년은 M2 통화량이 처음으로 마이너스(-0.88%)가 된 해가 됐는데 불과 1년 전 +26.8%였던 것을 감안하면 달러 역사상 유례없는 M2 통화 증가율 변화였다. 과속하던 자동차가 급브레이크를 밟은 것처럼 유동성 회수에 따른 부작용이 지난 3월 은행 위기로 나타난 것이다.

 

2023년 4월 기준 M2 통화 증가율은 -4.6%까지 하락했다. 이제 대중들도 유동성 회수에 따른 긴축의 부작용을 체감하게 되고, 나스닥과 자산시장에 비관적인 전망이 점점 우세해지자 나스닥 지수는 저점을 확인하게 된다.

 

2) M2 통화량 누적 그래프

‘주가는 걱정의 벽을 타고 오른다’라는 격언이 있다. 가장 비관적인 전망이 우세할 때 주가는 저점을 만들었고 나스닥 지수는 8개월째 상승을 이어 가고 있다. 분명 M2 통화 증가율은 역대급 마이너스를 이어가고 있다. 그리고 은행 위기로 인한 경기침체 우려도 여전하다. 이번 나스닥 지수의 반등을 일으킨 힘은 무엇이었을까?

 

2021년 나스닥 지수는 코로나19 저점 보다 두 배나 상승했는데, 시중에 공급된 막대한 유동성 덕분이었다. 2022년 나스닥 지수는 30% 가까이 하락했는데, 연준의 기준금리 인상에 따른 유동성 회수와 높은 주가가 하락의 이유였다.

 

역설적으로 2023년 나스닥 지수의 반등 역시 마찬가지로 유동성의 영향이 크다. 저평가된 주식을 상승시키기 위한 충분한 유동성이 아직 시장에 남아있는 것이다.

 

 

전년 대비 M2 증가율은 유례없는 마이너스를 기록했지만 M2 통화량의 누적 그래프를 살펴보면 이야기가 다르다.

 

2022년 유동성 회수로 인한 M2 감소치를 합산해도 코로나 이후로 M2 연간 평균 증가율은 12%가 넘었는데 과거 닷컴 버블 이후 5.5%나, 금융위기 이후 6.0%를 두배 차이로 뛰어 넘는다. 누적된 M2 통화량은 2022년부터 시작된 1년간의 긴축에도 불구하고 단 2년만에 1.3배나 유동성이 증가한 상태다. 즉, 전년 대비 M2 증가율은 전례 없이 하락했지만, 이미 풀린 막대한 유동성은 큰 차이 없이 그대로이며 금융위기 직후 보다 기간 대비 풀린 유동성이 훨씬 크다는 사실이다.

 

시장이 이미 늘어난 막대한 유동성에 대해 다시 한 번 집중하게 될 때 이번 사이클의 버블의 마지막이 되지 않을까 생각한다. 현재 NASDAQ 100 지수는 단기적으로는 버블이라 보기 어렵다. 하락 추세에서 이제 막 벗어나서 상승추세를 만들고 있으며, 대중들의 관심이 조금씩 상승하고 있는 단계다. 단기적인 버블은 나스닥 지수가 전고점 근처까지 상승하거나 돌파하면서 대중들이 더 큰 상승을 기대하며 신규자금을 유입시키는 시기일 것이다.

 

그러나 장기적으로는 이미 코로나19로 인한 유동성 버블이 이미 발생했고, 하이먼 민스키 모델 상으로 현재 ‘현실 부정’ 단계에 있음을 확인할 수 있다. 이는 나스닥 종합지수의 장기차트를 통해 확인이 가능하다. 장기적인 관점에서의 나스닥 버블에 대해서는 다음 지면을 통해 알아보도록 하겠다. 따라서 단기적으로는 주식시장이 상승을 이어갈 수 있겠지만, 장기적으로는 장기 부채 사이클의 버블의 마지막일 가능성이 높아 투자에 유의해야 할 것이다.